Letztes Mal habe ich österreichische Unternehmen verglichen und dabei ist unter anderem aufgefallen, dass die Verbund AG eine sehr günstige Bewertung zu haben scheint. Heute möchte ich analysieren ob es sich wirklich um ein Schnäppchen handelt, bzw. wo der Hacken an der Sache ist.
Dazu habe ich die wichtigsten Strom-Versorger Europas verglichen und auch einen Blick auf die Entwicklung des Großhandelspreises für elektrischen Strom in den letzten Jahren geworfen.
Nachdem ich den aktuellen Halbjahresbericht vom Verbund studiert habe (der ist zu finden unter Investor-Relations auf der Unternehmens-Website http://www.verbund.at ) konnte ich in Erfahrung bringen, daß man mit stark sinkenden Strompreisen in den letzten Jahren zu kämpfen hat. Das führt dazu, daß z.B. Kohlekraftwerke wie Dürnrohr außer Betrieb genommen werden müssen, da sie nichtmehr rentabel sind.
Hier ein Blick auf die Entwicklung des Großhandels-Strompreises pro MWh (Megawattstunde) in EUR seit Mitte 2007 (längere Daten liegen auf Bloomberg leider nicht vor)
Man kann deutlich einen starken Anstieg vor Ausbruch der Finanzkrise erkennen und seit 2011 einen stetigen Abfall. In den Wintermonaten ist der Preis immer leicht angestiegen – was natürlich nachvollziehbar ist.
Der Abfall der Strompreise ist einerseits in Überkapazitäten begründet, die unter anderem durch massive Förderung alternativer Energie zustande gekommen sind und andererseits durch energie-effizientere Haushaltselektronik und vor allem Industrie. Beinahe in allen Geschäftsberichten kann man von einem Überangebot an Strom in Europa als Begründung für schlechte Zeiten lesen.
Die Mär vom Energie-Engpass ist also derzeit nicht nachvollziehbar.
Das schlägt sich auf den Zahlen der Stromproduzenten natürlich nieder. Ich habe für meinen Vergleich die beiden österreichischen börsenotierten Unternehmen genommen: EVN und Verbund, sowie die zwei größten deutschen: RWE und EON, die französische EDF (“electricité de France”), die tschechische CEZ, die italienische ENEL sowie die spanische ENDESA
Siehtman sich die Umsatzentwicklung dieser europäischen Versorger an, so erkennt man, daß für 2014 und 2015 durchwegs ein Rückgang erwartet wird. (Die Zahlen von 2014 und 2015 sind Schätzungen von Analysten)
| Umsatz | 2015 | 2014 | 2013 | 2012 | 2011 | 2010 | 2009 | 2008 |
| VERBUND AG | 2.768,13 | 2.802,40 | 3.181,58 | 3.159,92 | 3.027,72 | 3.307,89 | 3.483,11 | 3.744,75 |
| EVN AG | 2.587,50 | 2.467,50 | 2.755,00 | 2.846,50 | 2.729,20 | 2.752,13 | 2.727,02 | 2.397,00 |
| RWE AG | 50.935,85 | 50.432,85 | 51.393,00 | 50.771,00 | 49.153,00 | 50.722,00 | 46.191,00 | 47.500,00 |
| E.ON SE | 117.699,38 | 117.583,52 | 122.450,00 | 132.093,00 | 112.954,00 | 92.863,00 | 79.974,00 | 86.753,00 |
| EDF | 75.811,11 | 73.800,05 | 75.594,00 | 72.178,00 | 65.307,00 | 65.320,00 | 59.140,00 | 63.847,00 |
| CEZ AS | 201.574,86 | 203.597,95 | 217.273,00 | 215.095,00 | 209.761,00 | 198.848,00 | 189.458,00 | 179.863,00 |
| ENEL SPA | 78.831,46 | 78.658,83 | 77.258,00 | 82.431,00 | 77.573,00 | 71.943,00 | 62.498,00 | 59.577,00 |
| ENDESA SA | 31.877,69 | 31.495,85 | 31.203,00 | 33.933,00 | 32.686,00 | 31.177,00 | 25.925,00 | 22.836,00 |
Auch an der “bottm-line“, bei den Ergebnissen, schaut es ähnlich aus.
| Nettogewinn | 2015 | 2014 | 2013 | 2012 | 2011 | 2010 | 2009 | 2008 |
| VERBUND AG | 188,31 | 154,57 | 579,94 | 389,33 | 355,78 | 400,83 | 644,38 | 686,64 |
| EVN AG | 140,08 | 158,00 | 114,70 | 194,90 | 192,30 | 206,95 | 177,94 | 186,94 |
| RWE AG | 1.343,08 | 1.347,72 | -2.653,00 | 1.402,00 | 1.865,00 | 3.323,00 | 3.571,00 | 2.558,00 |
| E.ON SE | 1.829,16 | 1.761,46 | 2.142,00 | 2.189,00 | -2.219,00 | 5.853,00 | 8.420,00 | 1.266,00 |
| EDF | 4.232,05 | 4.067,44 | 3.517,00 | 3.275,00 | 3.148,00 | 1.020,00 | 3.902,00 | 3.484,00 |
| CEZ AS | 24.438,32 | 28.853,00 | 35.885,00 | 41.429,00 | 40.756,00 | 47.051,00 | 51.547,00 | 46.510,00 |
| ENEL SPA | 3.186,50 | 3.018,52 | 3.235,00 | 238,00 | 4.113,00 | 4.390,00 | 5.586,00 | 5.293,00 |
| ENDESA SA | 1.815,85 | 1.647,07 | 1.879,00 | 2.034,00 | 2.212,00 | 4.129,00 | 3.430,00 | 7.169,00 |
Und noch beunruhigender ist die sinkende Gewinnmarge:
| Umsatzrendite | 2015 | 2014 | 2013 | 2012 | 2011 | 2010 | 2009 | 2008 |
| VERBUND AG | 6,80% | 5,52% | 18,23% | 12,32% | 11,75% | 12,12% | 18,50% | 18,34% |
| EVN AG | 5,41% | 6,40% | 4,16% | 6,85% | 7,05% | 7,52% | 6,53% | 7,80% |
| RWE AG | 2,64% | 2,67% | -5,16% | 2,76% | 3,79% | 6,55% | 7,73% | 5,39% |
| E.ON SE | 1,55% | 1,50% | 1,75% | 1,66% | -1,96% | 6,30% | 10,53% | 1,46% |
| EDF | 5,58% | 5,51% | 4,65% | 4,54% | 4,82% | 1,56% | 6,60% | 5,46% |
| CEZ AS | 12,12% | 14,17% | 16,52% | 19,26% | 19,43% | 23,66% | 27,21% | 25,86% |
| ENEL SPA | 4,04% | 3,84% | 4,19% | 0,29% | 5,30% | 6,10% | 8,94% | 8,88% |
| ENDESA SA | 5,70% | 5,23% | 6,02% | 5,99% | 6,77% | 13,24% | 13,23% | 31,39% |
Auch hier deutlich zu erkennen: Kein Unternehmen schafft es, seine Margen zu halten. Sie sind durchwegs rückläufig. D.h. der Gewinn bricht noch stärker ein als der Umsatz.
Und jetzt werfen wir einmal einen Blick auf die Bewertungskennzahlen mit dem Wissen, daß es sich hier definitiv nicht um eine Wachstumsbrache, sondern derzeit eher um das Gegenteil, handelt:
| Bewertung | KGV 2015 | KGV 2014 | KGV 2013 | KBV |
| VERBUND AG | 27,90 | 34,00 | 9,06 | 0,95 |
| EVN AG | 13,02 | 11,54 | 15,90 | 0,59 |
| RWE AG | 14,13 | 14,09 | -7,16 | 1,56 |
| E.ON SE | 15,74 | 16,34 | 13,44 | 0,79 |
| EDF | 11,18 | 11,64 | 13,46 | 1,22 |
| CEZ AS | 14,07 | 11,92 | 9,58 | 1,31 |
| ENEL SPA | 12,49 | 13,18 | 12,30 | 0,75 |
| ENDESA SA | 16,91 | 18,65 | 16,35 | 1,15 |
Man kann deutlich herauslesen, daß mit den erwarteten Zahlen von 2014 und 2015 die KGVs schon wesentlich höher ausfallen. Und sogar da ist noch einiges an Unsicherheit enthalten.
EVN hat z.B. im ersten Halbjahr 2014 noch massive rote Zahlen. Bleibt zu erwarten ob sie die Analysten-Erwartungen für 2014 erfüllen können. Jeder Versorger hat in seinem Berichten eigene Ausreden für die schlechten Ergebnisse – bei EVN fällt z.B. auf, daß über den letzten Winter gejammert wird, da er viel zu warm war…
Nun noch ein Blick auf meine Lieblings-Ertragskennzahl, die Gesamtkapitalrendite. Hier gibt es leider keine Schätzungen für die Zukunft, da es auch keine Schätzungen für die Entwicklung des Kapitals gibt – deshalb die Zahlen 2008 – 2013
| GK-Rendite | 2013 | 2012 | 2011 | 2010 | 2009 | 2008 |
| VERBUND AG | 4,53% | 3,14% | 3,00% | 3,55% | 6,23% | 8,28% |
| EVN AG | 1,62% | 2,84% | 2,80% | 3,07% | 2,66% | 2,82% |
| RWE AG | -3,27% | 1,59% | 2,01% | 3,57% | 3,82% | 2,74% |
| E.ON SE | 1,64% | 1,56% | -1,45% | 3,83% | 5,52% | 0,81% |
| EDF | 1,37% | 1,31% | 1,36% | 0,42% | 1,63% | 1,74% |
| CEZ AS | 5,60% | 6,51% | 6,81% | 8,64% | 9,72% | 9,83% |
| ENEL SPA | 1,97% | 0,14% | 2,42% | 2,61% | 3,44% | 3,97% |
| ENDESA SA | 3,33% | 3,46% | 3,77% | 6,60% | 5,72% | 12,25% |
Auch hier ist deutlich ein Rückgang zu erkennen. Bei Verbund ist zwar 2013 ein kleiner Anstieg zu verzeichnen – wenn man sich aber die erwarteten Ergebnisse für 2014 und 2015 ansieht, die nur ein Viertel von 2013 ausmachen, kann man sich ungefähr ausrechnen wohin der Weg geht.
Wenn ich alle diese Zahlen vergleiche fällt mir nur ein Energieversorger positiv auf: die tschechische CEZ. Sie hat im Vergleich zu den anderen Anbietern die größte Ertragstärke und ist von der Bewertung her (KGV 2014 und KGV 2015 sowie KBV) eigentlich im Mittelfeld.
“Unser” Verbund ist jedenfalls nicht das Schnäppchen wie auf den ersten Blick gedacht.
Insgesamt ist diese Brache meiner Ansicht nach nur Leute die sich sehr viel mit dieser Materie beschäftigen möchten bzw. bereits gut darin auskennen ein empfehlenswertes Investment.
Es ist eine extrem zyklische Branche (wie man bereits an der Entwicklung des Strompreises sieht) und es sind sehr viele Faktoren zu beachten.
Interessant wird es z.B. wenn einmal jedermann ein Elektro-Auto hat. Haben wir dann immer noch Überkapazitäten in Europa? Derzeit sieht es ja so aus, als daß wir locker alle Atom-Kraftwerke abschalten können ohne daß es zu Engpäßen kommt. Wie ist das aber wenn Elektro-Mobilität zum Alltag wird?